ESTUDO DE SENSIBILIDADE ECONÔMICA

INTRODUÇÃO

Este artigo tem por objetivo apresentar um estudo de sensibilidade para medir o Índice de Valor Econômico Agregado - EVA, de uma empresa e como isso impacta o valor do retorno para os acionistas.

O foco do estudo pretende levantar basicamente 3 questões. Qual o impacto no EVA se alterarmos 3 variáveis simultaneamente; qual a importância relativa de cada variável numa mudança total e finalmente, qual o tamanho e a importância relativa da mudança combinada.

Vamos analisar as demonstrações financeiras a seguir:

Explicações essenciais:

• Vendas de $10.000 = $10 x $1.000
• Variáveis de $6.300 = $6,30 x $1.000
• IR/CSLL de $420 = 30% do LO de $1.400
• Juros de $280 = 7% de $4.000
• CCP de $700 = 14% de $5.000

Vamos assumir que o conceito de EVA, apresentado em inúmeros anteriores já e conhecido dos nossos leitores, entretanto, no final desse artigo, faremos uma recapitulação do assunto, respondendo inclusive algumas perguntas.

Observamos, portanto, que estamos na situação de equilíbrio econômico. Ou seja, EVA igual e zero.

Vamos alterar simultaneamente 3 variáveis:

1. Preço de Venda passando de $10 para $11 ( + 10%).
2. Volume de vendas passando de 1.000 para 1.100 ( + 10%).
3. Gasto variável passando de $6,30 para $5,67 ( - 10%).

Como fica a estimativa do EVA para 2005?

A estimativa do EVA sai de $0 para $1.514.

Pergunta-se: qual a participação relativa individual de cada uma das 3 variáveis na composição do EVA de $1.514?

Importância da Variável Preço (de $10 para $11)

Importância da Variável Gasto Variável (de $6,30 para $5,67)

Se somarmos a importância absoluta de cada EVA temos:

O somatório da importância absoluta dos EVAs de $1.400 não bate com o EVA consolidado de $1.514 quando alteramos as 3 variáveis simultaneamente. Então,como explicar a diferença de $114 ($1.514 - $1.400)? Resposta: No efeito combinado das 3 variáveis.

1. São 100 unidades vendidas a mais (1.100 - 1.000).
2. O incremento no preço de venda é de $1 ($11 - $10).
3. A redução no custo variável é de $0,63 ($6,30 - $5,67).

Portanto, temos:

$114 = [($100 x $1) x (100 x $0,63)] x (1 - 0,30)

Veja que o último elemento da equação é o impacto fiscal no efeito combinado.

O Quadro de Sensibilidade é elaborado da seguinte maneira:

Finalmente, podemos elaborar um quadro de importância relativa de cada variável em relação à outra:

Como ler este quadro?

Exemplo: a variável Preço de Venda é 2,7 vezes mais importante que a variável Volume de Vendas. Ou seja, 1% de aumento no Preço de Venda equivale a 2,7% de aumento no Volume de Vendas.

ÍNDICE ECONÔMICO DE VALOR AGREGADO - EVA

CONCEITOS BÁSICOS E OUTRAS INFORMAÇÕES

Conforme prometido, vamos recapitular alguns conceitos e informações básicas sobre Índice Econômico de Valor Agregado – EVA.

Este desenho representa um resumo do balanço patrimonial encerrado em 31-12-05 e da demonstração do resultado referente ao exercício de 2006.

Portanto, vamos apresentar inicialmente alguns esclarecimentos deste desenho.

AOL = Ativo Operacional Líquido: É todo o ativo empregado na operação deduzido do passivo gerado espontaneamente pela operação (fornecedores, impostos a pagar, etc.).

CT = Capital de Terceiros: É o capital proveniente de bancos, emissão de títulos e assemelhados.

CA = Capital do Acionista: É o capital proveniente de acionistas.

Lucro Operacional Líquido: É o lucro operacional líquido da parcela do IR/CSLL referente ao lucro operacional. Portanto, este lucro operacional mostra a receita bruta da operação líquida de todos os gastos da operação. Portanto, do lucro operacional líquido necessitamos retirar apenas o custo dos capitais empregados na operação: custo do capital de terceiros (juros) mais custo do capital do acionista.

EVA = Economic Value Added: É o lucro resultante da diferença entre as receitas menostodos os custos da operação e todos os custos do capital empregado. É também chamado de lucro econômico. É um excedente de retorno que pertence aos acionistas.

Obs: não deixe de observar o desenho apresentado para entender com mais qualidade as relação de perguntas e respostas a seguir.

O que é o EVA?

É uma medida para avaliar o desempenho dos investimentos num determinado período (geralmente mês, trimestre ou ano).

O EVA não é uma medida para avaliar o desempenho do lucro operacional?

Sim. Mas o lucro operacional provém dos investimentos realizados (veja desenho). Ou seja, ou empresa tem lucro operacional não porque vendeu, mas porque fez investimentos. Portanto, é mais adequado observar o EVA como uma medida de avaliação dos investimentos do que uma medida para avaliar resultados.

Como o EVA faz a avaliação dos investimentos num determinado período?

Comparando o lucro proveniente da operação (lucro operacional líquido) menos o custo de todo o capital empregado na operação. Portanto, fica claro que a missão do lucro operacional é cobrir todo o custo do capital empregado na operação.

O EVA deve ser calculado somente com base em resultados passados ou projetados?

Para ambos. O EVA calculado com base em resultados passados ajuda a encontrar pontos fracos passíveis de serem melhorados. Todavia passado é passado e não pode ser alterado. O EVA calculado com base em resultados projetados também possibilita a identificação de pontos fracos que precisam ser melhorados. Com isto permite uma pro ação, ou seja, a administração da empresa poderá agir antes.

Para que serve um orçamento onde se tem o EVA calculado?

Para saber se uma empresa planeja ou não criar valor para o acionista. Se uma empresa mostra no seu orçamento EVAs negativos, um novo planejamento estratégico deverá ser realizado visando identificar novas estratégias que possam resultar na criação de valor para o acionista.

Como fica a empresa se houver um consenso de que não existe estratégia que possibilite a criação de valor para o acionista (geração de EVAs positivos)?

As opções são as seguintes:

• Liquidar os ativos da empresa, pagar as dívidas e, se possível, sobrar algum dinheiro para devolver aos acionistas.
• Vender a empresa em andamento para novos acionistas que, se possível, paguem um bom preço pelo negócio pelo fato de terem capacidade de implantar estratégias que criem valor para o acionista.
• Substituir os atuais gestores da empresa por novos, que tenham competência de identificar e implantar estratégias criadoras de valor.

O que é um bom ou mau desempenho de um investimento?

Bom desempenho de um investimento acontece é quando o lucro operacional mais que cobre o custo do capital empregado. Mau desempenho acontece quando o lucro operacional fica abaixo do custo do capital empregado.

Se uma empresa tiver período a período um EVA positivo podemos afirmar que o desempenho do investimento é superior?

É um bom desempenho sim. Mas a classificação de desempenho superior vale somente quando os EVAs forem positivos e também crescentes período a período.

Quais as maneiras de incrementar o EVA?

• Aumentando o lucro operacional ou reduzindo o custo do capital.
• Ações para aumentar o lucro operacional:
• Aumentar os preços de venda. Aumentar o volume das vendas. Reduzir os custos da operação.

Ações para reduzir o custo do capital:

• Negociar com eficiência a taxa de juros visando a redução do capital de terceiros.
• Alterar a estrutura de capital utilizando mais capital de terceiros (com custo mais barato) e menos capital do acionista (que tem custo mais caro).
• Reduzir o investimento operacional e, por conseguinte, a demanda por capital e seu respectivo custo.

Um programa de remuneração variável deverá ser ancorado no EVA?

Sim. Uma remuneração variável (bônus) somente deverá ser paga aos executivos em cima do EVA realizado. Empresas mais agressivas pagam um pedaço do bônus em cima do EVA realizado num período, e outro pedaço em cima do EVA do acréscimo do EVA de um período para outro.

BOA SORTE

PLANILHA PARA REPROJETAR VENDAS COM LINHA DE TENDÊNCIA

DESCRIÇÃO


Nota (Esta planilha pronta está disponível para download através do e-mail:
albertolima3@gmail.com)

Como traçar uma linha de tendência de vendas exponencial para os 20 dias úteis da empresa?

• Essa planilha apresenta um exemplo hipotético da evolução da participação percentual acumulada das vendas de uma empresa nos quatro últimos meses;
• Na coluna F temos a média da evolução acumulada das vendas nos 20 dias úteis dos quatro meses anteriores;
• A empresa apresentou uma projeção inicial de vendas de $3.000.000 para o mês 5 a ser distribuída nos 20 dias úteis no mês 5.

Mas nem sempre o real reflete o projetado e é necessário fazer um ajuste da linha de tendência.

• O que fazer para analisar as vendas projetadas diárias?
• Como reprojetar a tendência dos valores, dada a uma nova realidade no valor das vendas nos primeiros dias do mês?
• Como criar um gráfico com linha de tendência?
• Como obter a fórmula de traça a linha da tendência para reprojetar os valores para os dias remanescentes?
• Como apresentar o R2 e obter a informação quanto a qualidade de correlação entre os valores vendidos e o dia útil correspondente?

Boa Sorte

A CAPACIDADE DE PAGAMENTO DE UMA EMPRESA - Como Calcular

                                                     
A Capacidade de Pagamento de
uma Empresa - Como Calcular

A análise de demonstrações financeiras está centrada em dois aspectos:

1 - Avaliação do desempenho dos investimentos, e

2 - Avaliação da capacidade de pagamento (liquidez).

Desempenho dos investimentos - a principal questão a ser respondida é:

"O desempenho dos investimentos retratados no lado esquerdo do balanço apresentam um retorno satisfatório face ao custo dos capitais empregados para suportá-los (lado direito do balanço)?"

Capacidade de pagamento - a principal questão a ser respondida é:

"Uma empresa gera caixa suficiente paga pagar seus gastos operacionais, impostos, investimentos, dividendos e ainda cumprir o serviço de suas dívidas (juros mais principal)?"

Estas 2 questões podem ser observadas em análise de demonstrações financeiras passadas e projetadas. Para darmos início em nossa análise, utilizaremos um excelente instrumento de controle e gestão financeira que é o nosso Fluxo de Caixa.

A análise do fluxo de caixa poderá se dar sob 2 ângulos:

1 - Avaliar a capacidade da empresa pagar seus gastos operacionais, impostos,investimentos, dividendos e o serviço da dívida.

2 - Avaliar um investimento.

Vamos concentrar nosso interesse na análise da capacidade de pagamento de uma empresa.

EXEMPLO

Vamos considerar os balanços patrimoniais e a demonstração de resultado apresentados a seguir:

Balanço patrimonial

(1) Depreciações acumuladas. (2) Patrimônio líquido (3) Capital e reservas. (4) Lucros acumulados

DEMONSTRAÇÃO DE RESULTADO - MAIO

Temos 2 balanços patrimoniais e 1 demonstração de resultado encerrados. Para se mostrar como fazer o fluxo de caixa do mês de maio, eis a “receita de bolo”:

Dicas (receita do bolo) para elaborar um fluxo de caixa:

1 - Pegue a demonstração de resultado e ajuste pela variação do saldo das contas do balanço patrimonial;

2 - Ajuste cada linha da demonstração de resultado pela variação de saldo de balanço com a qual se relaciona. Tem linhas de resultado que merecem mais de um ajuste;

3 - A variação de saldo de qualquer conta do ativo será precedida do sinal de"menos". Avariação do saldo de qualquer conta do passivo será precedida do sinal de "mais", e

4 - Lembre-se: a variação positiva do saldo de qualquer conta do ativo representa um acréscimo nos investimentos e uma demanda por dinheiro. A variação positiva do saldo de qualquer conta do passivo representa um acréscimo na oferta de dinheiro. O inverso é verdadeiro.

O quadro a seguir apresenta a solução do exercício resumida.

Na essência, o fluxo de caixa nada mais é do que a demonstração do resultado “articulada” com as variações dos saldos das contas do balanço patrimonial.

Vendas brutas são associadas à variação no saldo de clientes, CMV é associado à variação no saldo da conta de estoques, fornecedores e depreciação, e assim por diante. Ou seja, cada conta de resultado é associada à sua “cara-metade”.

Balanço patrimonial “detalhado” - variação do saldo das contas do balanço patrimonial entre 31/5 e 30/4

Evidentemente, o somatório da variação dos saldos de cada conta do balanço patrimonial são iguais e para montar o fluxo de caixa para o mês de maio, vamos “combinar” cada linha da demonstração de resultado de maio com a variação no saldo de sua “parceira” no balanço patrimonial.

FLUXO DE CAIXA DO MÊS DE MAIO

Leitura do fluxo de caixa do mês de maio:

Recebimento por vendas de $28.000: Se a empresa não tivesse investido $2.000 em clientes, teria entrado no seu caixa $30.000. Todavia, como concedeu um crédito de $2.000 a seus clientes, entrou no seu caixa somente $28.000.

Pagamento de impostos de $4.250: Se a empresa não tivesse recebido um crédito do governo de $250, teria pago $4.500 de impostos. Como recebeu este crédito de $2.000, somente desembolsou $4.250.

Pagamento de custos de $15.000: O custo incorrido foi de $15.000. Todavia a empresa investiu $1.000 em estoques. Seu desembolso foi para $16.000. Porém, recebeu um crédito de fornecedores de $500. Seu desembolso foi para $15.500. Finalmente, ajusta-se $500 pela depreciação incorrida no mês de maio que não representa uma saída de caixa.

Pagamento da despesa de $5.000: Não existe nenhum ajuste a fazer. Toda depreciação foi ajustada contra o custo. Portanto, assume-se que o pagamento da despesa coincide com a despesa incorrida.

Pagamento de IR de $1.400: Se a empresa não tivesse recebido do governo um crédito de $156, teria pago $1.566 de IR. Todavia, como recebeu o crédito de $166, somente pagará de IR $1.400.

Receita financeira de $21: A expressão fluxo de caixa considera o fluxo das disponibilidades imediatas mais as aplicações financeiras de curto prazo. Por esta razão, esta receita financeira de 421 já "nasceu" caixa.

Investimento de $200: A variação de $200 no imobilizado bruto será tratada como investimento.

Pagamento de juros e principal de $1.300: Foram pagos os $300 de juros incorridos mais $1.000 de principal detectados pela redução da dívida de $30.000 para $29.000

Pagamento de dividendos de $600: Se a empresa não tivesse recebido um crédito de $314 dos acionistas, teria pago um dividendos de $914. Porém como recebeu o crédito de $314, somente desembolsou $600.

MODELO DE APRESENTAÇÃO DO FLUXO DE CAIXA

Exemplos de recebimentos não operacionais: venda de ativos não operacionais; recebimento de dividendos de controladas; recebimento de empréstimos, etc.

Exemplos de pagamentos não operacionais: compra de ativos não operacionais; empréstimos a outras empresas; etc.

Para tornar o conteúdo mais elucidativo, vamos ancorar nossa exposição em cima do caso prático.

1 - O FCO mostra a geração de caixa proveniente da gestão dos ativos operacionais. Pode ser calculado antes e depois dos investimentos operacionais necessários para manter a geração de caixa da operação. No primeiro exemplo o FCO após os investimentos é superavitário em $2.171.

2 - O FCA mostra a geração de caixa disponível para o acionista. Em tese, seria o dinheiro disponível para o pagamento dos dividendos. O que separa o FCO após os investimentos e o FCA são: pagamento dos juros; pagamento do principal, e contratação de novos financiamentos. O FCA do exemplo é positivo em $871.

3 - O fluxo de caixa final é positivo em $271. Explica porque o saldo de caixa passou de $1.000 para $1.271. O valor de $271 mostra que no mês de maio a empresa gerou um caixa suficiente para cobrir: os gastos operacionais; impostos; investimentos; serviço da dívida e dividendos.

Feitos estes comentários preliminares, fica evidente que a capacidade de pagamento de uma empresa deverá ser observada através da análise do fluxo de caixa que é um relatório dinâmico. Portanto, tem pouco valor a análise da capacidade de pagamento se feita com base em indicadores pontuais, como são os conhecidos índices de liquidez corrente, seca e geral.

Os comentários subsequentes são apresentados na linha de perguntas e respostas.

Pergunta: Vale a pena analisar a capacidade de pagamento de uma empresa com base em suas demonstrações financeiras passadas?

Resposta: Em termos. Se quisermos conhecermos como se comportou a capacidade de pagamento da empresa no passado. Porém, é mais comum estarmos interessados em saber sobre a capacidade de pagamento da empresa no futuro. Portanto, nos interessam analisar demonstrações financeiras projetadas.

Pergunta: Para analisar a capacidade de pagamento de uma empresa no longo prazo, deveremos projetar as demonstrações financeiras para quantos anos?

Resposta: Pelo número de anos correspondente ao vencimento da dívida de longo prazo.

Pergunta: Se estivermos decidindo sobre a concessão de um crédito,projetaremos o fluxo de caixa para quantos anos?

Resposta: Pelo número de meses/trimestres/anos correspondente ao período do crédito a ser concedido.

Importante! Os analistas externos deverão obter pelos menos as informações gerais sobre os juros e as condições de vencimento dos empréstimos existentes.

Pergunta: Qual a periodicidade da análise da capacidade de pagamento?

Resposta: Uma análise em bases trimestrais é ideal.

Pergunta: Quais os indicadores mais relevantes para analisar a capacidade de pagamento de uma empresa?

Resposta: Indicador de cobertura dos juros e indicador de cobertura do serviço da dívida (juros mais principal)

INDICADOR DE COBERTURA DOS JUROS (ICJ)

INDICADOR DE COBERTURA DO SERVIÇO DA DÍVIDA (ICSD)

CASO PRÁTICO

Calcular o ICJ e o ICSD com base no exemplo anterior e fazer os comentários que julgar relevantes;

INDICADOR DE COBERTURA DOS JUROS

ICJ = FCO após os Investimentos - Dividendos Pagos =

+ Novos Financiamentos + Integralização de Capital = Juros Pagos (Calcule)

INDICADOR DE COBERTURA DO SERVIÇO DA DÍVIDA

ICJ = FCO após os Investimentos - Dividendos Pagos =

+ Novos Financiamentos

+Integralização de Capital = Juros e Principal Pagos (Calcule)

SOLUÇÃO DO CASO PRÁTICO

INDICADOR DE COBERTURA DOS JUROS

ICJ = $2.171 - $600 + $0 + $0/$300 = 5,2 vezes

Interpretações:

1 - A empresa gerou caixa para pagar os gastos operacionais, pagar os investimentos, pagar os dividendos e ainda sobrou $1.571 para cobrir um pagamento de juros de $300.

2 - A geração de caixa cobre 5,2 vezes o pagamento dos juros.

3 - Para cada $1 de pagamento de juros a empresa gera $5,2.

INDICADOR DE COBERTURA DO SERVIÇO DA DÍVIDA

ICSD = $2.171 - $600 + $0 + $0/$1.300 = 1,2 vez

Interpretações:

1 - A empresa gerou caixa para pagar os gastos operacionais, pagar os investimentos, pagar os dividendos e ainda sobrou $1.571 para cobrir um pagamento de juros e principal de $1.300.

2 - A geração de caixa cobre 1,2 vez o pagamento dos juros.

3 - Para cada $1 de pagamento de juros a empresa gera $1,2.

Comentários adicionais:

1 - O ideal é que o ICSD não seja inferior a 1,0 (um).

Sendo inferior a 1,0 deverá ser analisado, pois sinaliza problemas de liquidez. Nestas condições, para não ficar inadimplente a empresa recorre a:

a) resgate de aplicações financeiras, ou

b) contratação de financiamentos de curto prazo.

Mesmo assim se a geração de caixa não for suficiente para cobrir o serviço da dívida, resta a alternativa de gerar entradas de caixa não operacionais, se possível, como:

a) venda de ativos não operacionais,

b) recebimento de dividendos de outras empresas,

c) resgate de empréstimos concedidos a outras empresas, etc.

Quando esgotam-se todas as alternativas, restam os atrasos de pagamentos e a concordata.

2 – Grandes companhias com empréstimos representados pôr papéis emitidos no Brasil e no exterior poderão conviver com ICSD inferior a 1,0 caso estime-se que na época de pagamento do principal as dívidas serão roladas no mercado.

3 – Empresas com ICSD sistematicamente inferiores a 1,0 e cujos contratos exijam o pagamento dos juros e do principal, apontam para a necessidade de repactuar o serviço da dívida.

4 – Empresas com ICJ sistematicamente inferior a 1,0 apresentam forte sinalização de risco de falência.

CUIDADO COM A MATEMÁTICA (ou usando a lógica)

• Quando a geração de caixa líquida estimada para um período for negativa, não se calcula o indicador de cobertura dos juros nem o indicador de cobertura do serviço da dívida.
• Não tem qualquer sentido determinar um indicador de cobertura de - 1,4!!!

INDICADOR DE LIQUIDEZ CORRENTE E OUTROS

• O indicador de cobertura dos juros e o indicador de cobertura do serviço da dívida são dinâmicos.
• Eles mostram a capacidade de pagamento em um determinado período de tempo (trimestre, ano, etc.).
• Os indicadores de liquidez corrente, liquidez seca, liquidez geral e assemelhados são estáticos.
• Refletem a relação entre diretos a receber e obrigações a pagar numa determinada data, como se a empresa parasse de operar naquele momento.
• Estes indicadores de liquidez clássicos devem ser considerados apenas como "indícios" da verdadeira capacidade de pagamento.
• Porém, como todo indício, pode ser verdadeiro ou falso.

Boa Sorte