ANÁLISE DE INVESTIMENTO - FLUXO DE CAIXA X ECONÔMICO

ANÁLISE DE NOVO INVESTIMENTO - FLUXO DE CAIXA X FLUXO ECONÔMICO 

CASO PRÁTICO

Eis os dados do fluxo de caixa projetado de um novo investimento:

Anos	0	1	2	3	4	5
Receitas		$10.000	$11.000	$12.100	$12.100	$12.100
(-) Custos Variáveis		($6.000)	($6.600)	($7.260)	($7.260)	($7.260)
(-) Custos Fixos		($500)	($500)	($500)	($500)	($500)
(-) Depreciação		($2.000)	($2.000)	($2.000)	($2.000)	($2.000)
(=) Lucro Operacional		$1.500	$1.900	$2.340	$2.340	$2.340
(-) IR/CSLL		($450)	($570)	($702)	($702)	($702)
(=) LO Líquido		$1.050	$1.330	$1.638	$1.638	$1.638
(+) Depreciação		$2.000	$2.000	$2.000	$2.000	$2.000
(=) FC Operacional		$3.050	$3.330	$3.638	$3.638	$3.638
(-) Investimentos	($10.000)
(+) Valor Residual						$1.000
(-) CGL	($2.000)	($200)	($220)	$0	$0	$0
(+) CGL						$2.420
(=) FC Final	($12.000)	$2.850	$3.110	$3.638	$3.638	$7.058
VPL	$811

Explicações importantes deste fluxo de caixa:

• O ciclo de vida do novo investimento está estimado em 5 anos. O intervalo de período do fluxo de caixa é anual. 
• As Receitas crescem 10% ano nos anos 2 e 3. Depois permanecem constantes. 
• Os Custos Variáveis representam 60% das Receitas. Os Custos Fixos permanecem constantes em R$ 500. 
• A Depreciação de R$ 2.000 representa 20% dos Investimentos de R$ 10.000 (na data zero). Alíquota média de Depreciação de 20% ao ano. 
• A Depreciação de R$ 2.000 entra na formação do Lucro Operacional para fins de IR/CSLL, e depois retorna para estimativa do fluxo de caixa operacional, por não de tratar de gasto desembolsável. 
• A provisão para IR/CSLL é de 30% do Lucro Operacional. 
• O Fluxo de Caixa (FC) Operacional é o Lucro Operacional somado à Depreciação. 
• O Valor Residual (VR) de R$ 1.000 no ano 5 reflete a venda dos Investimentos já 100% depreciados. Vamos assumir que este VR de R$ 1.000 já embute o ajuste tributário (IR/CSLL sobre o lucro na venda dos ativos). 
• O Capital de Giro Líquido (CGL) de R$ 2.000 no ano zero representa 20% das Receitas de R$ 10.000. Os acréscimos de R$ 200 e R$ 220 refletem o crescimento nas vendas de 10% nos primeiros anos. Depois não existem mais acréscimos no CGL porque as Receitas se estabilizam. 
• O CGL de R$ 2.420 é liberado no ano 5. 

O VPL de R$ 811 reflete o valor presente do fluxo de caixa descontado a um custo do capital de 15% ao ano. Portanto, R$ 811 = - R$ 12.000 + R$ 2.850/1,15 + R$ 3.110/1,152 + R$ 3.638/1,153 + R$ 3.638/1,154 + R$ 7.058/1,155. 

O novo investimento deve ser aprovado com esta estimativa de VPL positivo de R$ 811. Demonstra que o fluxo de caixa do projeto é superavitário. Entra mais dinheiro do que sai. Em resumo: é o quanto o novo investimento cria de valor para o acionista.

Agora, vamos montar um fluxo de lucros econômicos do mesmo investimento, evidentemente 100% alinhado com o fluxo de caixa apresentado.

Será que o projeto vai ficar melhor ou pior? Veja a projeção do fluxo de lucros econômicos do novo investimento.

Em outras palavras: Veja a projeção da Demonstração do Resultado referente ao novo investimento.

Anos	0	1	2	3	4	5
Receitas		$10.000	$11.000	$12.100	$12.100	$12.100
(-) Custos Variáveis		($6.000)	($6.600)	($7.260)	($7.260)	($7.260)
(-) Custos Fixos		($500)	($500)	($500)	($500)	($500)
(-) Depreciação		($2.000)	($2.000)	($2.000)	($2.000)	($2.000)
(+) Valor Residual						$1.000
(=) Lucro Operacional		$1.500	$1.900	$2.340	$2.340	$3.340
(-) IR/CSLL		($450)	($570)	($702)	($702)	($702)
(=) LO Líquido		$1.050	$1.330	$1.638	$1.638	$2.638
(-) Custo do Capital		($1.800)	($1.530)	($1.263)	($963)	($663)
(=) EVA (Lucro Econômico)		($750)	($200)	$375	$675	$1.975
MVA (VP do EVA)	$811

Explicações importantes deste fluxo de lucros econômicos:

• Da linha de Receitas à linha de Depreciação é tudo igual ao fluxo de caixa anterior. 
• O VR de R$ 1.000 é caixa e também é lucro. Portanto, muda de lugar. Passa a integrar a formação do Lucro Operacional. 
• Como o VR de R$ 1.000 já sofreu o ajuste tributário, a Provisão para IR/CSLL não se altera nos dois fluxos. Em resumo, o LO Líquido está igual nos dois fluxos, à exceção do ano 5 pelo inclusão do VR de R$ 1.000. 
• Obviamente a Depreciação de R$ 2.000 não retorna, pois estamos tratando de fluxo de lucros econômicos e não de fluxo de caixa.

Lembrete: o Custo do Capital em percentual é de 15% ao ano.

O Custo do Capital em moeda que está na penúltima linha do fluxo é calculado da seguinte maneira:

• R$ 1.800 no ano 1 = 15% do capital de R$ 12.000 empregado no ano zero (ver fluxo de caixa). 
• R$ 1.530 no ano 2 = 15% do capital de R$ 10.200 (15% de R$ 12.000 menos R$ 2.000 de Depreciação que diminui o lucro, mas não o caixa e, portanto, no fluxo de caixa a Depreciação é distribuída aos donos do capital, mais R$ 200 que é o acréscimo no investimento em capital de giro no ano 1). 
• R$ 1.263 no ano 3 = 15% do capital de R$ 8.420 (15% de R$ 10.200 menos R$ 2.000 de Depreciação que diminui o lucro, mas não o caixa e, portanto, no fluxo de caixa a Depreciação é distribuída aos donos do capital, mais R$ 220 que é o acréscimo no investimento em capital de giro no ano 2). 
• R$ 963 no ano 4 = 15% do capital de R$ 6.420 (15% de R$ 8.420 menos R$ 2.000 de Depreciação que diminui o lucro, mas não o caixa e, portanto, no fluxo de caixa a Depreciação é distribuída aos donos do capital. Não há mais acréscimo no investimento em capital de giro). 
• R$ 663 no ano 5 = 15% do capital de R$ 4.420 (15% de R$ 6.420 menos R$ 2.000 de Depreciação que diminui o lucro, mas não o caixa e, portanto, no fluxo de caixa a Depreciação é distribuída aos donos do capital. Não há mais acréscimo no investimento em capital de giro). 

A última linha do fluxo de lucros é o EVA (Economic Value Added), ou lucro econômico como temos chamada até aqui neste texto.

A MVA (Market Value Added) captura o fluxo de EVAs a valor presente.

O MVA de R$ 811 é igual a: - R$ 750/1,15 - R$ 200/1,152 + R$ 375/1,153 + R$ 675/1,154 + R$ 1.975/1,155. 

Conclusão:

• Não existe projeto bom de caixa e ruim de lucro. Ou vice e versa. Este caso prático mostra que a avaliação do novo investimento com base na projeção do fluxo de caixa ou na projeção do fluxo de lucros econômicos conduz ao mesmo resultado. 
• É nitidamente mais fácil avaliar o novo investimento através da construção do fluxo de caixa projetado. 
• É nitidamente mais difícil avaliar o novo investimento através da construção do fluxo de lucros econômicos. Implica no entendimento do conceito de Custo de Capital e EVA.